中远海控(601919.CN)

中远海控(601919):沧海横流显本色 正是扬帆搏浪时

时间:21-01-06 00:00    来源:国金证券

投资逻辑

集装箱综合物流服务龙头,规模、效益、差异化服务能力领先:公司为中国远洋海运集团旗下集装箱业务运营主体,收购重组中海集运、东方海外后集装箱船运力提升至目前约303 万TEU,份额12.5%位列全球第三;集装箱码头方面,2019 年总吞吐量与总设计处理能力世界第一,海运与码头板块领先优势明显:1)通过参控股海内外港口码头提升衔接效率,准班率指标下的服务质量领先;2)单箱收入享有龙头溢价,规模效应+网络效应下成本具备优势,利润率升至第一梯队;3)结合自身特点稳步推进端到端,立足海运段、通过多式联运、仓储等业务向陆运端延伸,提供差异化服务。

短期高景气延续:集装箱周转秩序失衡,运价持续性或超预期。2020 年集装箱周转秩序失衡,经历空箱回运受限、进出口不平衡、缺箱问题加剧显著降低有效供给三个阶段、层层递进式的供需紧张,即期运价大幅上涨,欧美需求持续,疫苗未普及而码头拆箱、出港效率难恢复的情况下,高运价或持续至21Q3。我们认为格局稳态下船公司运力管控能力增强,后续高运价回落节奏预计缓和、周期拉长,回落后或将维持在高于过去的水平上运行。

中长期格局之变:稳态下协同大于竞争,运价中枢温和抬升。竞争角度,班轮公司中长期大规模运力扩张的动机与性价比降低,预计未来份额竞争趋缓,供给侧向好:① 动机方面,龙头东西干线军备竞赛难以出清靠后的公司、南北线面临反垄断制约,扩张意愿低;对于排名靠后的公司,前十家公司梯队间差距大、追赶成本高,梯队内部多为联盟舱位共享,互相竞争排名意义不大。② 性价比方面,需求低增速预期使得运力投放变得谨慎。协同角度,头部班轮公司/联盟经历行业出清后集中度提升,应对需求波动的运力调节能力较以往显著提升,能够有效平抑运价波动,对运价形成托底。即期高运价推涨2021 年长协价,同时后疫情时代主干航线长协货量比例有望增长,中期供需向好下运价稳定性与中枢或上移。此外,数字化建设+端到端战略下船公司管理半径增加、开始延伸产业链,集装箱综合物流服务能力有助于提升定价权、增加客户粘性与产业链地位。

投资建议

预计公司2020-2022 年归母净利润为103.7/180.4/152.6 亿元,EPS 为0.85/1.47/1.25 元,对应PE16/9/11 倍。给予21 年业绩9 倍EV/EBITDA,对应目标价17.51 元,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示

航企大规模运力扩张,全球经济超预期下滑,价格监管,汇率大幅波动等。