中远海控(601919.CN)

中远海控(601919):业绩符合预期 关注长期指标验证格局逻辑

时间:21-04-01 00:00    来源:申万宏源证券

投资要点:

事件:2020 年公司归母净利润99 亿,同比提高47%,扣非归母净利润96 亿,同比提高505%。2020 年度不进行利润分配,拟以公司实施权益分派的股权登记日总股本为基数向全体股东以资本公积金每10 股转增3 股。

业绩符合预期,与前期业绩快报一致。2020 年Q4 经营现金流强劲达223 亿,同比提高260%。Q4 公司集装箱EBIT Margin 达15.7%,略低于达飞16.9%水平,但好于赫伯罗特(13.2%),全年EBIT Margin9.3%,与达飞(10.8%)赫伯罗特(10.3%)接近。

航运股预期驱动为主,股价领先于业绩,建议关注长期指标。航运股高频数据充分,股价领先于业绩,参照历史股价反映的是6 个月后基本面的预期。缺箱情况在缓解过程中,当前处于运价高位回落,但长协价等方面贡献利润,盈利大幅释放的过程。我们判断运价高点已经在1-2 月出现,业绩高点预计在2021 年Q1-Q2 出现。复盘历史,行业EBIT Margin维持在10%以上较少持续2 年,但经历过去10 年去产能,当前行业集中度要好于10 年前,盈利中枢有提升可能。

关注长期指标,验证格局逻辑(1)中期供需方向判断上,参考克拉克森,Alphaliner 预测,考虑后续需求增速中枢在3-4%左右,2020 年Q3 起新造船开始增加,船厂在建订单占现有运力比例从9%上升至14%左右。后续关注该指标能否控制在20%以内。(2)运价在高位回落在所难免,但只要运价稳定在长协价上方,利润仍非常可观,建议观察即期运价在淡季能否维持在长协价上方验证竞争格局改善逻辑。(3)行业集中度层面,2020年10 月起CR10 达到85%后开始回落,排名再后面的HMM,Zim等运力扩张较为激进,关注后续龙头公司的应对策略。

关注公司如何权衡境外所得汇回境内带来的税务成本增加与股东的分红诉求。参照公司年报,2020 年公司利润总额139 亿,所得税费用仅7.6 亿。参照公司2020 年年报,公司合并报表未分配利润-8.8 亿,去年同期为-103 亿。母公司报表未分配利润-225 亿,上年年初为-223 亿,合并报表未分配利润显著减少但母公司未分配利润基本保持不变,按此推算境外所得利润大部分尚未汇回境内。近期东方海外大比例分红,有助于加速母公司未分配利润转正的过程,从而具备分红条件,对股价形成催化。根据税务要求,境外所得美金汇回境内转成人民币,海外税率低于与国内的部分需要补价差,但不排除该部分政策有优惠的可能,关注后续公司的应对措施。

上调盈利预测,维持“增持”评级。考虑运价在高位维持时间较高,新合同价生效贡献增量利润,我们上调2021-2022 年盈利预测至235 亿,140 亿(原预测为41 亿,46 亿),新增2023 年盈利预测126 亿,对应PE6 倍,11 倍,12 倍,维持“增持”评级。